應(yīng)當(dāng)清醒地認(rèn)識(shí)到，目前流動(dòng)性的形成和運(yùn)行機(jī)制已經(jīng)發(fā)生了深刻變化。信貸投放和新增外匯占款的狀況已難以解釋2013年流動(dòng)性波動(dòng)的現(xiàn)象。商業(yè)銀行自身、監(jiān)管政策和利率市場(chǎng)化改革等多方面因素可能是引起我國(guó)貨幣市場(chǎng)流動(dòng)性持續(xù)偏緊的深層次原因。
2014年貨幣政策仍將保持總體穩(wěn)健的基調(diào)。具體而言，信貸投放和存貸款基準(zhǔn)利率將保持基本穩(wěn)定，公開市場(chǎng)仍將作為主要的貨幣政策工具來靈活使用，并增強(qiáng)針對(duì)性。但為保持銀行系統(tǒng)穩(wěn)定及應(yīng)對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，在2014年，存貸比管理機(jī)制可能調(diào)整,存款準(zhǔn)備金率也有下調(diào)空間。
流動(dòng)性形成機(jī)理已發(fā)生變化
第一個(gè)方面，是商業(yè)銀行自身的問題。在現(xiàn)行存貸比監(jiān)管體制下，為投放貸款，需要維持足夠的存款增加。近年來，商業(yè)銀行負(fù)債狀況持續(xù)處于偏緊狀態(tài)。方興未艾的貨幣市場(chǎng)基金等競(jìng)爭(zhēng)性產(chǎn)品收益率相對(duì)存款優(yōu)勢(shì)較為明顯，是銀行吸收存款難度增加的重要原因之一。因此，銀行往往采取了在月末和季末通過理財(cái)產(chǎn)品等方式回?cái)n存款，這導(dǎo)致理財(cái)產(chǎn)品利率水平上漲，也使得銀行資產(chǎn)和負(fù)債一年之中大部分時(shí)間都不匹配。存款月末陡增，月初驟降，不少銀行存款大部分時(shí)間實(shí)際達(dá)不到年初水平，M2存在一定程度的失真。
從資產(chǎn)負(fù)債期限結(jié)構(gòu)來看，商業(yè)銀行的中長(zhǎng)期貸款占比越來越高，資金來源和運(yùn)用的期限匹配越來越不合理。2003年之前，各銀行中長(zhǎng)期貸款比例一般在50%以下，但目前不少銀行這一占比已經(jīng)達(dá)到60%，融資平臺(tái)、房地產(chǎn)貸款期限通常在3年以上，是中長(zhǎng)期貸款的主要組成部分。目前，銀行面臨大量貸款在短期內(nèi)難以收回的困難，是對(duì)銀行流動(dòng)性管理產(chǎn)生壓力的重要原因，這形成了行業(yè)積累的結(jié)構(gòu)性問題。
第二個(gè)方面，其問題與監(jiān)管政策相關(guān)。持續(xù)較高的法定存款準(zhǔn)備金率降低了商業(yè)銀行體系信用創(chuàng)造的能力，有可能是目前我國(guó)貨幣乘數(shù)偏小的重要原因。與新增外匯占款、公開市場(chǎng)凈投放等簡(jiǎn)單創(chuàng)造基礎(chǔ)貨幣的方式不同，存款準(zhǔn)備金率偏高，形成了持續(xù)限制貨幣增速的疊加效應(yīng)�？紤]到銀行存款增量中已有“水分”，而貸款需求較旺、增速較快，這導(dǎo)致每次考核點(diǎn)對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性的壓力將越來越大。
此外，存貸比監(jiān)管也是一個(gè)影響因素。在金融脫媒步伐加快等因素的綜合作用下，銀行發(fā)展存款業(yè)務(wù)的困難與日俱增，部分銀行的存貸比持續(xù)處于高位，加大了銀行流動(dòng)性管理的壓力。銀行在季末、年末加大存款吸收力度，形成了存款市場(chǎng)間歇性大幅波動(dòng)，也增加了行業(yè)的流動(dòng)性緊張。
第三個(gè)方面，是利率市場(chǎng)化改革的效應(yīng)。由于我國(guó)長(zhǎng)期存在利率管制、存款利率低于均衡水平。在近期利率市場(chǎng)化向縱深推進(jìn)，存款增速放緩，且貨幣政策維持穩(wěn)健的條件下，存款市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)明顯增強(qiáng)，這導(dǎo)致在利率市場(chǎng)化初期，我國(guó)存款利率呈上升趨勢(shì)，而這與流動(dòng)性偏緊的市場(chǎng)態(tài)勢(shì)也形成了一定的非收斂蛛網(wǎng)效應(yīng)，這一效應(yīng)在2013年對(duì)流動(dòng)性緊張帶來了明顯影響。
2014年流動(dòng)性或仍偏緊
2013年12月，美聯(lián)儲(chǔ)宣布啟動(dòng)QE退出，市場(chǎng)觀點(diǎn)一般認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)逐步退出QE會(huì)引發(fā)資本加大力度回流美國(guó)，但個(gè)人看法是未必。美聯(lián)儲(chǔ)的核心政策導(dǎo)向是刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，退出QE必要條件是確認(rèn)未來經(jīng)濟(jì)形勢(shì)樂觀。美國(guó)經(jīng)濟(jì)明確企穩(wěn)回升會(huì)導(dǎo)致市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好上升，追逐更高回報(bào)的投資標(biāo)的，而中國(guó)至少在中期仍是較好的投資地。綜合各方面因素，2014年，中國(guó)跨境資本流動(dòng)方向應(yīng)還是以流入為主，外匯占款不會(huì)低。但基于2013年的表現(xiàn)，雖然外匯占款不少，但不等于境內(nèi)流動(dòng)性就一定寬松。
2014年，A股市場(chǎng)IPO也將開閘，股市有可能短暫下跌后回升，可能導(dǎo)致更多資金流入股市，給市場(chǎng)流動(dòng)性增加新的壓力。而在金融改革方面，自貿(mào)區(qū)的資本開放會(huì)推進(jìn)，但流出和流入都有開放措施，大致可以對(duì)沖。
利率市場(chǎng)化在2014年也會(huì)循序漸進(jìn)。總的來說，利率市場(chǎng)化最好是在流動(dòng)性相對(duì)寬松時(shí)推進(jìn)。這樣一來，利率上升的幅度會(huì)比較小，實(shí)體經(jīng)濟(jì)受到的壓力就會(huì)小。在目前流動(dòng)性總體偏緊的環(huán)境下，我們需要反思在利率市場(chǎng)化推進(jìn)的過程中，如何保障整個(gè)市場(chǎng)平穩(wěn)運(yùn)行的問題。如果不去深層次思考和做合理調(diào)整，2014年流動(dòng)性仍會(huì)偏緊。
存款準(zhǔn)備金率有下調(diào)空間
2014年，貨幣政策仍將保持總體穩(wěn)健的基調(diào)。具體而言，信貸投放和存貸款基準(zhǔn)利率將保持基本穩(wěn)定，公開市場(chǎng)仍將作為主要的貨幣政策工具來靈活使用，并增強(qiáng)針對(duì)性。但為保持銀行系統(tǒng)穩(wěn)定及應(yīng)對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，2014年存貸比管理機(jī)制可能調(diào)整、存款核算口徑有望拓寬，財(cái)政收支機(jī)制或得到一定調(diào)整，存款準(zhǔn)備金率也有下調(diào)空間。
一是市場(chǎng)調(diào)節(jié)將更具有前瞻性，及時(shí)性和針對(duì)性。貨幣政策操作將更加注重靈活性。一方面，公開市場(chǎng)操作將繼續(xù)“唱主角”，另一方面，再貸款、再貼現(xiàn)、SLO（短期流動(dòng)性調(diào)節(jié)工具）和SLF（常設(shè)借貸便利）、定向央票等針對(duì)性強(qiáng)的定向調(diào)節(jié)工具的使用頻率會(huì)有所提高，以加強(qiáng)對(duì)重點(diǎn)金融機(jī)構(gòu)有針對(duì)性地調(diào)節(jié)。預(yù)計(jì)“放短抑長(zhǎng)”仍可能是2014年公開市場(chǎng)操作的主要特點(diǎn)。
二是存貸比管理機(jī)制可能加以完善。未來，隨著銀行負(fù)債結(jié)構(gòu)多元化，現(xiàn)行定義下的存款在總負(fù)債中的比例將有所下降，存貸比監(jiān)管的必要性也將隨之下降。從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)來看，很多銀行的存貸比在100％以上，但因?yàn)橛泻芏嗥渌?fù)債來源，銀行并未出現(xiàn)流動(dòng)性困難。而且，未來各個(gè)機(jī)構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)的差異將更為明顯，而這一點(diǎn)在存貸比指標(biāo)中也難以得到反映�？紤]到存貸比指標(biāo)仍有一定的適用性，且屬于法律規(guī)定，在當(dāng)前該監(jiān)管指標(biāo)暫時(shí)難以取消的情況下，可對(duì)該指標(biāo)加以改進(jìn)和優(yōu)化。例如，對(duì)同業(yè)存款來源進(jìn)行細(xì)分，將部分較為穩(wěn)定的同業(yè)存款納入一般存款口徑進(jìn)行管理較為可行。弱化存貸比的具體措施或在存款壓力增大、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)增加的背景下得到實(shí)質(zhì)性推進(jìn)。
三是財(cái)政收支機(jī)制或得到一定調(diào)整，合理規(guī)劃支出節(jié)奏的必要性較高。新一屆中央政府增強(qiáng)了對(duì)財(cái)政收支的管理力度。從2013年金融機(jī)構(gòu)口徑財(cái)政存款實(shí)際變化數(shù)據(jù)來看，在經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)背景下，財(cái)稅收入增長(zhǎng)較快，而由于“三公”支出和計(jì)劃外政府支出受到的監(jiān)管力度加強(qiáng)，財(cái)政資金得到了大幅節(jié)約，2013年財(cái)政存款總體留存明顯較多，這一變化事實(shí)上打破了金融機(jī)構(gòu)對(duì)財(cái)政支出創(chuàng)造流動(dòng)性的預(yù)期。展望2014年，中央政府將可能會(huì)對(duì)財(cái)政支出做出更為合理的調(diào)整和安排，一方面將繼續(xù)控制低效率消費(fèi)規(guī)模，但另一方面將增加促進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整、產(chǎn)業(yè)升級(jí)的財(cái)政補(bǔ)貼和轉(zhuǎn)移支付力度。
四是必要時(shí)有可能下調(diào)1～2次存款準(zhǔn)備金率。雖然在宏觀審慎的框架下，貨幣政策宜保持穩(wěn)健，準(zhǔn)備金率不會(huì)大幅調(diào)整。但為緩解存款增長(zhǎng)趨勢(shì)性放緩壓力、維持利率市場(chǎng)基本穩(wěn)定及保持信貸平穩(wěn)增長(zhǎng)，2014年有下調(diào)1～2次存款準(zhǔn)備金率的空間。鑒于利率水平上升本身就有“去杠桿”的效果，利率市場(chǎng)化期間政策過緊反而可能增加系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。在目前銀行業(yè)存款準(zhǔn)備金率偏高，貨幣乘數(shù)偏低的背景下，逐步有序地降低法定存款準(zhǔn)備金率到相對(duì)正常水平較為合理。短期內(nèi)，有可能先行下調(diào)存款準(zhǔn)備金率1～2次，每次下調(diào)0.5個(gè)百分點(diǎn)。當(dāng)然，就像當(dāng)年外匯占款大幅增長(zhǎng)時(shí)，存款準(zhǔn)備金率作為對(duì)沖手段持續(xù)上調(diào)，不能簡(jiǎn)單理解為貨幣政策要收緊一樣，存款準(zhǔn)備金率小幅下調(diào)也并不意味著貨幣政策有明顯放松的趨勢(shì)。
來源：每日經(jīng)濟(jì)新聞
